Коммерческие бумаги как инструмент привлечения финансовых ресурсов

Известно, что коммерческие бумаги представляют собой либо простые необеспеченные векселя на предъявителя с фиксированной доходностью, либо депозитные сертификаты кредитных организаций, которые используются для привлечения финансовых ресурсов на короткий ‑ от 1 до 365 дней ‑ срок. Векселя выпускаются отдельными сериями на стандартных условиях. Состав эмитентов [1] коммерческих бумаг отличается разнообразием. Так, если в США и Канаде преобладают эмитенты – финансовые компании (на них приходится 2/3 всех коммерческих бумаг), то в Германии всего два ведущих эмитента ‑ это Treuhandanstalt (приватизационное ведомство) и  Bundespost [2].

Впервые коммерческие бумаги начали выпускаться в Америке в начале ХIХ века, когда некоторые компании были вынуждены прибегнуть к такого рода заменителю банковских ссуд. Это стало следствием, вытекавшим из ограничений, которые накладывались на деятельность банков в рамках одного штата, означавшие невозможность проведения операций по «переливу» капитала в случае их необходимости. Таковы были особенности банковского законодательства США. К концу XIX века американский рынок коммерческих бумаг был достаточно развитым, и в 1922 году, например, в США насчитывалось уже 2200 эмитентов [3].

Эмитентами в начале выступали в основном промышленные предприятия. Объемы привлекаемых таким образом средств в США постепенно росли [4], при этом особенно высоких темпов роста они достигли в 80-е гг. ХХ века. Это объяснялось особой активностью фондов денежного рынка (money market mutual funds) и сокращением влияния института банковских посредников. В настоящее время американский рынок является самым крупным рынком данного класса бумаг.

Однако если в начале 80-х гг. XX века рынки коммерческих бумаг существовали только в США, Канаде и Австралии, то уже в последующие десятилетия появляются не только внутренние рынки в других странах, но и рынок коммерческих бумаг на международном уровне, например, рынок еврокоммерческих бумаг.

С 1995 по 2000 гг. суммарный объем коммерческих бумаг увеличился на 86,7%, в то время как рост рынка других краткосрочных инструментов (включая казначейские векселя) за данный период составил лишь 26,8%, а рынка облигаций и нот – 40,1% [5]. 

К концу 2000 г. объем обращающихся в мире коммерческих бумаг составлял уже 2200 млрд. долл. (из них 1900 млрд. долл. – внутренние бумаги) [6]. Сегодня «рынок коммерческих бумаг является наиболее быстрорастущим в мире сегментом рынка долговых инструментов» [7].

Бурное развитие рынка рассматриваемого вида бумаг вполне объяснимо. Коммерческие бумаги не регулируются или практически не регулируются государством, они – чрезвычайно удобный инструмент краткосрочного привлечения финансовых ресурсов (обычно это одна-две недели с момента принятия решения о размещении, при этом стоимость привлечения средств ниже, чем банковская процентная ставка дебитора соответствующего уровня, которая лишь немного превышает ставки по казначейским облигациям).

Обращение к этому инструменту позволяет фирмам финансировать операционные расходы и расходы, связанные с пополнением оборотного капитала. Размещение данного вида ценных бумаг сопровождается минимальным раскрытием информации, которая ограничивается, как правило, проспектом или меморандумом размещения, хотя могут быть и исключения. Так, в Англии необходимым условием размещения является наличие листинга на бирже [8].

Для привлечения финансовых средств через коммерческие бумаги достаточно представить программу выпуска и назначить уполномоченных дилеров их размещения, заключив с ними соглашения (dealership agreements). Эмитент может и не прибегать к услугам дилеров, например, в США ½ часть выпусков коммерческих бумаг размещается прямым способом [9] (sales directly to investors). Заемщик в данном случае самостоятельно исполняет функции дилера.  Размещение такого рода имеет частный характер, круг инвесторов, как правило, достаточно узок и определяется заранее. Однако этот вариант размещения используется только крупными эмитентами, располагающими собственной финансовой инфраструктурой.

Кроме вышеперечисленных, существует и тендерный метод размещения (tender panel), который удобен для заемщика тем, что дает возможность по результатам обработки предварительно поданных заявок дилеров («твердых бидов») отобрать наиболее выгодные варианты и снизить в итоге стоимость обслуживания займа. Однако этот метод размещения неудобен для инвестора, поскольку для него гарантия исполнения заявки  полностью отсутствует.

Если речь идет о размещении ценных бумаг через дилеров, то чаще всего в размещении участвуют несколько дилеров, один из которых играет ведущую роль и непосредственно занимается организацией выпуска, а остальные – размещением. Кроме того, выделяется функция платежного агента по выпуску, каковым может быть один из дилеров или сторонняя финансовая компания. Заимствование осуществляется постепенно в рамках объявленных лимитов, которые, как правило, превышают реальные потребности заемщика. При этом объемы заимствований достаточно велики. Так, в США они редко опускаются ниже 50 миллионов долларов [10].

Уполномоченные дилеры при размещении коммерческих бумаг чаще всего не осуществляют функцию андеррайтеров [11]. Для обеспечения ликвидности компании прибегают к использованию разнообразных форм программ поддержки выпуска. Использование программ поддержки в силу краткосрочности коммерческих бумаг часто является необходимым условием для успешного обслуживания займа.

Основные формы программ поддержки ликвидности следующие: кредитная линия (back up line) и соглашение о повышении кредитоспособности  (credit enhancement arrangements). Последняя форма связана с предоставлением прямых гарантий защиты инвестора (они предоставляются фирмами с более высоким кредитным рейтингом) на случай неплатежеспособности эмитента. Кроме того, в качестве гарантии выплат по займу может использоваться банковский аккредитив, открываемый третьим лицом и не связанный с эмитентом. Если в США и Канаде программы обеспечения ликвидности – неотъемлемый элемент выпуска коммерческих бумаг, то в других странах Запада к такого рода защитным и гарантийным мероприятиям прибегают крайне редко.

Несмотря на ограниченное регулирование со стороны государства, в каждой стране существуют определенные требования к эмитентам и их коммерческим бумагам. В ряде стран действуют законодательные акты, регламентирующие выпуск данного типа бумаг (например, в Японии, Франции, Великобритании). Наряду с этим в некоторых странах подобная регламентация полностью отсутствует (Швеция, Австралия).

В нормативных актах, регулирующих выпуск и обращение коммерческих бумаг, как правило, оговариваются минимальная величина номинала и сроки обращения этого класса бумаг. Существуют и саморегулируемые организации. В качестве таковой на американском рынке функционирует созданная в 1996 году ассоциация The Commercial Paper Issuers Working Group (CPIWG). В CPIWG входят такие крупные американские компании, как Exxon Mobil Corporation, IBM Corporation, General Motors Acceptance Corporation, Philip Morris и многие другие.

Окончание следует