Определение стоимости участия и распределение дохода от реализации инвестицонно-строительного проекта

Введение

Реализация инвестиционно-строительных проектов (далее – «ИСП») представляет собой сложную многофакторную задачу, сопряженную с различными рисками, относящимися как к строительству, так и к маркетингу, административно-правовой сфере и особенностям привлечения финансирования. Негативные макроэкономические, геополитические процессы, увеличение оттока капитала в 2014–2015 гг. (Ресин, Похилый, 2015) и валютные риски отрицательно влияют на возможности привлечения инвестиций в строительную отрасль [1]. Кооперация правообладателей земельных участков под застройку и инвестиционных контрактов со сторонними инвесторами позволяет увеличить вероятность успешного завершения проекта, минимизировать риски и исполнить условия инвестиционного контракта. Отчуждение прав на реализацию ИСП или земельного участка под застройку может быть обусловлена целесообразностью снижения издержек на содержание имущества правообладателя или необходимостью высвобождения денежных средств на финансирование каких-либо сторонних проектов. Мировой опыт развития коллективных инвестиций в строительство показывает, что схемы их функционирования фондов могут быть различными при обеспечении достаточной степени защиты со стороны государства (Орлов, Гареев, 2013). Анализ различных аналитических материалов и публикаций, а также опыт работы авторов в банковской, оценочной и строительной сферах, позволяет сделать вывод, что методики определения стоимости участия в проекте и распределения дохода от реализации ИСП не разработаны. Создание методики распределение дохода и основанные на ней результаты исследования могут быть использованы как теоретическая и практическая базы для стоимостного анализа проекта, применяться держателями активов, в т.ч. государственными структурами, а также их потенциальными партнерами, крупными девелоперами, кредитными организациями, институциональными инвесторами, в рамках анализа экономической эффективности и целесообразности потенциальных сделок по реализации ИСП.

Реализация инвестиционных проектов в большинстве случаев предполагает участие и привлечение финансирования от различных крупных инвесторов, в связи с чем необходимо привести наиболее распространенные в практике авторов механизмы регулирования взаимоотношений:

–продажа ИСП или долевое участие инвесторов в компании правообладатели проекта: полный или частичный (возможны риски отсутствия управляемости проекта, невозможности влияния миноритарных инвесторов на стратегические решения) контроль проектной компании, соответствующее долям участия в проектной компании распределение дохода от проекта (дивидендов, пр.);

–продажа, отчуждение прав на земельный участок, на котором реализуется ИСП: переход права на участок (продажа/аренда), а также в случае продажи правопреемственность покупателя исходно-разрешительной документации проекта (далее – «ИРД»);

–заключение инвестиционного контракта, договора: предусматриваются взаимные обязательства сторон, финансирование от инвестора – закрепление за инвестором соответствующего количества площадей ИСП или доли дохода от реализации проекта, а также регулирование прочих аспектов участия инвестора в проекте;

–участие инвестора в проекте на основе постановления органов власти: при строительстве на земельных участках, принадлежащих государству, муниципалитетам, с указанием социальной нагрузки инвестора (доли площадей администрации / стоимости выкупа земельного участка / обязательства по строительству социальных объектов).

Каждый из вышеуказанных механизмов предполагает соответствующее разделение между участниками возможного дохода от реализации проекта, что может отражаться в стоимости отчуждения ИСП, земельного участка, компании-правообладателя проекта или распределении строящихся площадей, разделении дохода от реализации проекта.

Исходя из опыта авторов в рамках структурирования и анализа различных сделок в сфере недвижимости, можно отметить, что наиболее сложным вопросом внутри переговорного процесса является именно распределение между сторонами возможного дохода от реализации проекта. Вышеуказанное осложняется отсутствием каких-либо утвержденных методик, структурированных информационных баз, публикаций.

Основываясь на практике инвестиционного анализа [2], Федеральных стандартах оценки [3], анализе различных публикаций, а также опыте авторов в банковской, оценочной и строительной областях,  методику определения доли различных участников в проекте возможно представить следующим образом: доля дохода в проекте (прибыль с учетом затрат на реализацию ИСП и налогов) / количество площадей в проекте участника пропорциональна размеру его затрат на финансирование ИСП в общем объеме совокупных затрат всех участников.

При расчете суммы затрат необходимо учитывать процентный доход каждого инвестора, который он ожидает получить от размещения эквивалентного размера денежных средств с учетом специфических, динамичных рисков ИСП в зависимости о фазы реализации, т.к. участник, приобретающий долю в проекте или площадь в конце строительства, не может рассчитывать на маржу от реализации, аналогичную возникающей при входе в проект на начальном этапе в связи с более высокими рисками на первичных фазах реализации проекта.

В таблице 1 приведены предпосылки формирования инвестиционных затрат и ожидаемой доходности инвесторов.

При реализации проекта доход инвестора может быть как выше, так и ниже его индивидуальной ожидаемой доходности, но методика в любом случае подразумевает равноценное распределение дохода от реализации ИСП между его участниками с учетам индивидуальных рисков каждого участника, варьируемых в зависимости от фазы жизненного цикла проекта, в течение которой участник производил инвестирование.

Таблица 1

Компоненты затрат инвесторов

Вышеуказанное можно отобразить в виде следующей последовательности действий:

1.Определение момента входа в проект каждого из его участников (момент начала инвестирования и длительность периода инвестирования ИСП каждым участником).

2.Расчет затрат на реализацию проекта каждым из его участников, в т.ч.:

2.1.Определение суммы инвестиционных затрат каждым из участников.

2.2.Определение процентной доходности от размещения средств каждым из участников с учетом момента его входа в проект и, соответствующих этапу реализации, рисков ИСП.

2.3.Расчет ожидаемой доходности участников от вложений.

3.Расчет совокупных затрат на реализацию проекта.

4.Расчет доли в доходе от реализации проекта / количества площадей проекта для каждого участника.

Расчетную модель можно представить следующим образом:

 ,                                                      (1)

где  – доля ожидаемого дохода от реализации проекта для  -ого участника / инвестора, %;

 – обозначение / номер участника / инвестора проекта, причем  изменяется от 1 (одного участника) до  (общее количество участников проекта);

 – затраты на реализацию и ожидаемая доходность от проекта для -ого участника / инвестора (индексируется согласно прогнозу удорожания выполнения СМР, руб.;

 – совокупные затраты и ожидаемая доходность участников / инвесторов от реализации проекта.

 ,                                                     (2)

 ,                            (3)

где  – обозначение / номер интервала планирования, причем  изменяется от 1 (первый интервал планирования) до  (общее количество временных интервалов (месяцев/кварталов/лет) реализации проекта);

 – коэффициент удорожания строительно-монтажных работ для -ого интервала планирования, приводятся на текущий момент исходя из прогнозной величины инфляции валюты вложения;

 – коэффициент инфляции валюты вложения для -ого интервала планирования;

– ожидаемая доходность -ого участника проекта на -ом интервале планирования (соответственно за месяц/квартал/год), %;

 – длительность-ого интервала планирования, месяц/квартал/год.

В рамках использования расчетных формул модели, по мнению авторов, возможно:

–применение статической ставки ожидаемой доходности , которая не варьируется в зависимости от интервала планирования в формуле 3.

–использование величины  затрат на реализацию проекта без учета индексирования (коэффициентов , ) в формуле 2.

Вышеуказанное позволит, с учетом снижения точности расчета, производить оперативное экспресс-моделирование.

В рамках апробации методики произведен анализ определения долей в проекте строительства складской недвижимости и многоэтажной жилой недвижимости в Московской области для участника, вносящего свой инвестиционный вклад по средствам представления земельного участка под застройку. Указанный случай является наиболее актуальным в рамках практической деятельности, результаты расчета и анализа могут быть использованы инвестиционными компаниями, банками, различными фондами и государственными органами.