Влияние кооперационного левереджа на стоимость компаний

В современной теории управления показатель стоимости компании является одним из наиболее значимых индикаторов эффективности ее функционирования в целом. Внешне для тех компаний, акции которых обращаются на фондовом рынке, стоимость проявляется в форме рыночной цены акций или капитализации.

Автором настоящей работы проводились исследования влияния различных финансовых и производственных показателей на рыночную цену акций крупнейших компаний Российской Федерации. Следует отметить, что такого рода исследования регулярно проводятся отечественными и зарубежными экономистами, однако показатели промышленной кооперации в качестве факторных признаков такого рода моделей практически не используются.

Кооперационный левередж

На наш взгляд, теоретически интенсивность промышленной кооперации должна оказывать определенное влияние на стоимость компании. В наиболее общем виде влияние различных показателей эффективности управления компанией на ее стоимость можно представить следующим образом (см. рис. 1 на с. 31).

Помимо известных видов производственного и финансового левереджа, новым, в представленном рисунке, является предлагаемое автором понятие кооперационного левереджа. Под кооперационным левереджем автор предлагает понимать мультиплицирующее влияние интенсивности промышленной кооперации социально-экономической системы на эффективность ее функционирования.

Логически смысл показателя кооперационного левереджа промышленного предприятия заключается в следующем. Чем выше интенсивность разнообразных отношений промышленной кооперации при условии ее рациональной организации, тем в большей степени за счет синергетических механизмов, лежащих в основе любой кооперации, устойчиво увеличивается эффективность функционирования и развития предприятия [4].

Рис. 1. Концептуальная (“идеальная”) модель взаимовлияния различных видовлевереджа и их влияния на стоимость компании

Интенсивность промышленной кооперации и стоимость компании

Представленная на рис. 1 модель является “идеальной” в том смысле, что она может быть использована в чистом виде в условиях относительно развитого и транспаретного фондового рынка, низких рисков квазикооперации и адекватной действительности финансовой отчетности корпораций.

В качестве баз оценки выбраны данные по трем крупным компаниям ТЭК РФ – ОАО “Башкирэнерго”, ОАО “Татнефть”, ОАО “Газпром”, имевшим в 2000-2008 гг. регулярные рыночные котировки в РТС.

В качестве источников информации использованы материалы отчетности самих компаний, данные Российской торговой системы, а также, в отдельном случае, экспертная оценка интенсивности промышленной кооперации и уровня производственного левереджа.

Для большей объективности оценки рыночной стоимости (исключения систематического риска) капитализация каждой компании корректировалась на величину индекса РТС – укрупненного индикатора динамики фондового рынка в целом [2] (см. табл. 1).

Таблица 1

Исходные данные для оценки влияния промышленной кооперациина стоимость ОАО “Башкирэнерго”

При этом поставщик компании относится к категории кооперантов, если связи с ним регулярно осуществлялись на протяжении не менее чем трех лет до отчетного года. Так, в 2008 г. порядка 72% поставщиков (по показателю суммы контрактов) ОАО “Башкирэнерго” имело устойчивые кооперационные связи (см. табл. 2 на с. 33).

Таблица 2

Исходные данные для оценки влияния промышленной кооперациина стоимость ОАО “Татнефть”

Влияние различных факторов левереджа на стоимость ОАО “Татнефть” также является статистически устойчивой.

Вместе с тем, налицо неэластичное, хотя и логичное “по направлению”, влияние различных факторов левереджа на уровень капитализации компании (это может быть следствием влияния на капитализацию иных факторов, таких как стоимость барреля нефти, изменений в налогообложении нефтяных компаний и т.п.).

Однако и в данном случае интенсивность промышленной кооперации оказывает наиболее сильное, по сравнению с факторами других видов левереджа, влияние на стоимость исследуемой компании.

При увеличении интенсивности промышленно-сбытовой кооперации на 1% уровень капитализации ОАО “Татнефть” увеличивался в 2000–2008 гг. в среднем на 0,31% (см. табл. 3 на с. 33).

Таблица 3

Исходные данные для оценки влияния промышленной кооперациина стоимость ОАО “Газпром”

Влияния различных типов левереджа друг на друга

Коэффициенты при факторных переменных (уровень левереджа) в данном случае достаточно корректно вписываются в идеальную модель влияния различных факторов левереджа на уровень капитализации. Так, налицо крайне высокое влияние производственного левереджа, эластичное и прямое влияние финансового левереджа (что свидетельствует о том, что в 2000–2008 гг. ОАО “Газмпром” в полной мере использовало эффект финансового рычага для роста своей рентабельности и эффективности). Наконец, наблюдается максимально высокое по группе исследуемых предприятий ТЭК значение кооперационного левереджа, равное 4,02.

Взаимосвязь между интенсивностью кооперации и производственным левереджем является статистически средней и прямой, а между интенсивностью кооперации и зависимостью от заемных средств – выше среднего и обратной. Это в целом вписывается в предлагаемую нами теоретическую модель влияния различных типов левереджа друг на друга (см. рис. 2 на с. 34).

Рис. 2. Комплекс причин, обуславливающих существенное влияниекооперационного левереджа на стоимость компаний на рынке

Как показано на рис. 2, существуют взаимосвязанные причины, обуславливающие выявленное прямое и достаточно сильное влияние уровня кооперационного левереджа на стоимость компаний ТЭК. Вместе с тем, к сожалению, построенные модели вряд ли могут быть использованы для долгосрочного прогнозирования уровня стоимости – после кризиса 2008–2009 гг. складываются совершенно иные, чем в исследуемый нами период, пропорции отечественного фондового рынка.